Долговой портфель регионов: тяжелеет или перестраивается?

Поделиться

VK

Резюме

• В 2025-м российские регионы столкнулись с наиболее напряженной бюджетной ситуацией за последние годы, дефицит бюджета составил 1,5 трлн рублей (8,1% от налоговых и неналоговых доходов). Помимо использования остатков средств на счетах, регионы также активно наращивали рыночные заимствования. К концу 2025 года объем госдолга вырос на 10%, до 3,5 трлн рублей, а вклад рыночного долга в портфеле превысил 30%. Долг перед банками вырос в три раза, тогда как облигационные заимствования оставались менее востребованными, хотя 2025 год также можно назвать локальным пиком активности размещения облигаций, в т. ч. с плавающим купоном.
• Несмотря на сохранение средней долговой нагрузки на приемлемом уровне (18,9%), долговые метрики (нагрузка и расходы на обслуживание долга) отдельных регионов достигли внушительных значений (Архангельская, Мурманская области и в меньшей степени ряд других субъектов), однако расходы на обслуживание долга для большинства регионов сохраняются на низком уровне из-за преобладания в долговом портфеле бюджетных кредитов. Тем не менее, в 11 регионах долговой портфель состоит более чем на 60% из рыночного долга.
• Федеральный центр стимулирует регионы удерживать рыночный долг на приемлемом уровне, в т. ч. взамен на получение бюджетных кредитов инфраструктурного характера. В целом пока это получается: более 75 регионов имеют долговую нагрузку по рыночному долгу ниже 25% от ННД. Бюджетный долг в свою очередь сокращается второй год подряд, несмотря на реализацию инфраструктурного меню в связи действием программы списания 2/3 бюджетного долга и его частичным погашением регионами по плану.
• В дальнейшем долговые портфели регионов будут становиться более рыночными, тенденции снижения ключевой ставки позволят к концу 2026 года более активно выходить на рынок заимствований. Чтобы сдержать долг, регионам придется оптимизировать расходы, но, тем не менее, можно ожидать увеличения долга в базовом варианте до 3,6 трлн рублей или не более 4,0 трлн рублей в консервативном сценарии, долговая нагрузка не превысит 20%. Минфин России, вероятно, может предлагать новые инструменты, сглаживающие проблемы региональных долгов, что повлияет на результаты к концу года. В частности, уже анонсирован запуск казначейской кредитной линии на покрытие кассового разрыва в течение месяца.

Дефицит как драйвер заимствований

В 2025 году российские регионы оказались в наиболее напряженных условиях за последние несколько лет: при росте доходов региональных бюджетов на 4,1% расходы увеличились на 8,9%, что привело к дефицитному исполнению бюджетов 74 субъектов, а агрегированный дефицит достиг 1,5 трлн рублей, или 8,1% от налоговых и неналоговых доходов. На фоне сложившейся ситуации регионы были вынуждены выходить на долговой рынок, хотя использовали и внутренние ресурсы в виде остатков средств на счетах и технически покрывали дефицит бюджетными кредитами на инфраструктурные цели. За 2025 год остатки на счетах региональных бюджетов (это один из ключевых источников ликвидности) сократились почти на 1 трлн рублей – за счет них было профинансировано 65% дефицита, еще более 30% дефицита – чистыми (привлечение за вычетом погашения) заимствованиями рыночного характера.

Стратегически к финансированию дефицита регионы подходили по-разному, в т. ч. в зависимости от уровня накопленной ликвидности, но без привлечения рыночного долга в том или ином размере дефицит профинансировало 36 субъектов РФ – в этих регионах дефицит отчасти носил технический характер за счет бюджетных кредитов и/или финансировался остатками, иными источниками.

Традиционно в первой половине года объем бюджетного долга рос – регионы использовали казначейские кредиты для покрытия кассовых разрывов, стараясь избегать рыночных заимствований. Минфин России доводит индивидуальные лимиты по таким кредитам, и большинство регионов их использовали в полном объеме. В мае вклад бюджетных кредитов в долг достигал почти 82%, но к концу года и вклад, и объем бюджетных кредитов снизились не только в связи с возвратом казначейских кредитов, но и в связи со списанием и погашением части старых бюджетных кредитов.

В свою очередь в начале года объем банковских кредитов сокращался, так как регионы старались погасить дорогие рыночные кредиты (в т. ч. средствами казначейских кредитов), привлеченные в конце 2024-го, и в мае их вклад в долг опускался ниже 5%. Однако уже во второй половине года их объем и вклад начали увеличиваться, а в декабре рост был двукратный, к которому добавились размещение облигаций регионов – вклад рыночного долга в целом превысил 30% (опускаясь ниже 17% в первой половине года). 2025-й является характерным примером того, как регионы оценивают потребности в заимствованиях лишь к концу года. По итогам года объем госдолга вырос на 10,6%, до 3,5 трлн рублей.

Регионы в зоне риска

При максимальном объеме долга долговая нагрузка, тем не менее, осталась на одном из минимальных уровнях за последние годы (18,9%), но отдельные регионы столкнулись с серьезным ростом и как итог высоким долговым бременем. Наиболее заметное увеличение наблюдалось в Кемеровской (+37,8 п. п.), Архангельской (+33,5 п. п.) и Мурманской (+22,4% п. п.) областях в связи с ростом заимствований по банковским кредитам для финансирования дефицита, при этом в Мурманской области также повысился объем бюджетных кредитов. Наибольший показатель долговой нагрузки по итогам 2025 года сложился в Архангельской (122,5%), а также Мурманской (77,6%) и Томской (77,2%) областях. В 15 регионах объем долга составил более 50% ННД.

Несмотря на увеличение долга в 38 регионах (суммарно на 0,6 трлн рублей), долговая нагрузка выросла в 32, перечни отличаются, так как, с одной стороны, в ряде регионов повышение долга компенсировалось опережающим ростом ННД (девять регионов), а с другой стороны, в некоторых субъектах долговая нагрузка выросла, несмотря на снижение долга из-за опережающего сокращения поступлений ННД (Вологодская область, Республика Карелия, НАО). 

В целом вклад в повышение общерегионального долга был достаточно концентрирован: семь регионов (Кемеровская, Нижегородская, Иркутская, Тюменская области, ХМАО, ЯНАО и Москва) обеспечили более половины всего прироста. При этом концентрация снижения долга была еще выше, почти четверть всего сокращения сформировала Московская область.

Расходы на обслуживание долга увеличивались на фоне высокой ключевой ставки и привлечения рыночного долга почти на 40%, но они оказались почти на 30% меньше, чем закладывали регионы на 2025 год – субъекты традиционно подошли весьма консервативно к прогнозам. В среднем по стране расходы на обслуживание долга составили всего лишь 0,6% от ННД, при этом по отдельным регионам значение превышало 5% и достигало 7,5% в Мурманской области и 11,0% в Архангельской.

Таким образом, обозначился ряд регионов с повышенными долговыми метриками. Это прежде всего Архангельская и Мурманская области, помимо них, Томская область (где долговая нагрузка приближается к 80% и расходы на обслуживание долга к 4% от ННД), Ульяновская область (почти 2/3 долга рыночные и значительная часть привлечена на новых условиях, поэтому расходы на обслуживание долга к ННД приближаются к 5%).

В Республике Хакасия долговые метрики также близки к показателям Томской, но расходы чуть ниже, так как в долговом портфеле больше 60% дешевых бюджетных кредитов. Есть еще ряд регионов, где обслуживание долга выше 2% ННД и приближается к 3%, куда в т. ч. относятся Кемеровская и Нижегородская области с долговой нагрузкой в районе 75–77%.

Регионы балансируют обязательства

Тем не менее, для большинства регионов проблема с долговой нагрузкой не стоит остро, большая часть субъектов имеет низкую или умеренную нагрузку с долговым портфелем бюджетного типа (в структуре большая часть бюджетных кредитов, для классификации 60% и более). Исключением здесь являются Республика Хакасия и Нижегородская область.

Таблица 1. Группировка регионов по типу долгового портфеля

Источник: расчеты агентства «Эксперт РА» по данным платформы «Электронный бюджет»

Коммерческий тип долгового портфеля (>60% рыночного долга) имеют 11 регионов. Из них только Мурманская и Архангельская области имеют повышенную/критическую нагрузку, остальные – низкую или умеренную. Рыночный долг сохраняется в богатых нефтегазовых регионах (ЯНАО, ХМАО, Сахалин) и в некоторых крупных областях (Новосибирская, Иркутская).

Смешанный тип долгового портфеля включает различные регионы, где нет явного приоритета определенному виду обязательств, при этом по отдельным регионам портфель выглядит весьма диверсифицировано. Например, Республики Башкортостан и Саха (Якутия), где, помимо рыночных займов и бюджетного долга, заметный вклад вносят государственные гарантии. Тем не менее, диверсификацию долгового портфеля по типу портфеля однозначно определять не стоит, так как банковский сектор и рынок ценных бумаг – это два разных сектора, внутри которых также могут варьироваться кредиторы и держатели облигаций. При этом преобладание бюджетного долга оценивать через низкую диверсификацию также не стоит, так как его позитивный эффект состоит в дешевом обслуживании и долгосрочности.

Рыночный долг: приоритет банковских кредитов

Так или иначе, рыночный долг представлен в долговом портфеле более чем половины регионов (47 по состоянию на 01.01.2026). Если судить и по общему объему в целом и распределению приоритетов в разрезе регионов, вывод один – короткие банковские кредиты последний год оставались первоочередным выбором перед облигационными выпусками. Объем задолженности именно по банковским кредитам вырос в три раза за год – с 227 млрд рублей в 2024-м до 676 млрд рублей в 2025-м. В 2025 году 17 регионов впервые оформили коммерческие кредиты, а еще 16 – существенно нарастили объемы, всего банковские кредиты имеются у 37 субъектов.

По состоянию на 01.01.2026 в рыночном долге 30 регионов преобладают банковские кредиты (в т. ч. в 24 он полностью представлен банковскими кредитами). Дело в том, что регионы не желают фиксировать в долгую сложившиеся высокие купоны по обслуживанию облигаций и маневрируют в течение года привлечением/погашением банковских кредитов исходя из сложившихся условий, которые весьма изменчивы. Территориально объем банковских кредитов распределен относительно облигационного долга более равномерно, но, тем не менее, на шесть регионов (Архангельская, Кемеровская, Мурманская, Нижегородская, Иркутская и Тюменская области) приходится более 50% всего объема регионального банковского долга, в т. ч. вклад Архангельской области достигает 11,3% этого вида заимствований.

Несмотря на кажущуюся доступность банковских кредитов и риски уйти в глубокую закредитованность со стороны федерации, помимо базовых требований БК РФ, существует ряд ограничений, которые не позволяют регионам свободно занимать у банков. Например, в 2025-м было установлено, что для получения бюджетных кредитов рыночный долг регионов на 1 января 2025 года не должен превышать 25% доходов консолидированного бюджета. Обеспеченные регионы с бюджетной обеспеченностью более 0,9 могут временно превысить лимиты по долгу и дефициту, если доходы снизятся. А для регионов, где порог уже был превышен 25%, необходимо не допускать дальнейшего его роста. Также Постановление Правительства № 1802 от 17 декабря 2024 года вводит механизм условного доступа к федеральной финансовой помощи. Это пакет обязательных условий, которые регион – получатель дотаций должен выполнить, чтобы иметь право на бюджетные кредиты. Там в т. ч. указано, что если рыночный долг (облигации + кредиты банков) превышает 25% собственных доходов консолидированного бюджета региона, то вводится режим первоочередных расходов (фактически особый контроль федерального центра). Ограничения в отношении объемов привлечения кредитов банков и уровня процентных ставок по кредитам также определены дополнительным соглашением, подписанным с Министерством финансов РФ, где есть обязательства по не превышению ставки заимствования более чем 3,5 п. п. относительно ключевой.

Другими словами, есть ряд регионов, которые в дальнейшем, по сути, имеют определенные барьеры к рыночным заимствованиям или вплотную подошли к ним. Оценки по неконсолидированным региональным бюджетам на 01.01.2026 показывают, что 13 регионов перешагнуло порог 25%, еще некоторые из них к нему приближаются. В большинстве случаев рыночный долг этих регионов полностью состоит из банковских кредитов, что также говорит о его краткосрочном характере, т. е. о рисках рефинансирования.

Таблица 2. Долговая нагрузка по рыночному долгу превышает 25% в 13 регионах (на 01.01.2026)

Источник: расчеты агентства «Эксперт РА» по данным платформы «Электронный бюджет»

Облигации нового формата

В условиях жесткой денежно-кредитной политики ЦБ глобально регионы не спешат фиксировать высокие купоны в долгую, однако, так или иначе, ежегодно кто-то все же выходит на облигационный рынок. В частности, в 2025-м на рынок облигаций вышло 11 регионов против шести (+Томск, Красноярск) годом ранее, при этом в 2025-м несколько регионов делали неоднократные выпуски (Томская, Новосибирская, Ульяновская области, Республика Башкортостан). Совокупный объем размещения составил 139,9 млрд рублей (против 55,5 млрд рублей годом ранее) – это примерно треть облигационного долга, сложившегося на 01.01.2026 (409,9 млрд рублей). Наибольший выпуск сделал ЯНАО – 36,0 млрд рублей (или 25,7% от объема новых размещений) – это крупнейший выпуск после облигаций Москвы (70,0 млрд рублей в 2021 году), находящийся сейчас в обращении. Среди вышедших на рынок облигаций в 2025-м были те, кто сделал это впервые (Чукотский АО¹) или впервые за долгое время (ХМАО и ЯНАО выпускали рыночные облигации последний раз в 2017 году). Однако глобально по количеству выпусков и регионов текущая активность заметно ниже значений 2000-х, 2010-х и 2020-го, хотя на горизонте последних четырех лет 2025 год можно считать локальной активизацией.

Всего на публичном рынке в настоящее время более 70 выпусков региональных и муниципальных облигаций. В основном облигации выпускаются регионами. Учитывая то, что облигации выпускались в различных макроэкономических условиях (около половины выпусков облигаций, находящихся сейчас в обращении, было выпущено до 2022 года), купонный доход по выпускам существенно разнится. Например, среди выпусков в обращении самый высокий текущий купон имеют облигации Томской области серии 34072 и Томска серии 34009 – 26%, во многом это связано с тем, что эмитенты вышли на рынок на пике ключевой ставки Банка России.

В целом у примерно половины выпусков в обращении купонная прибыль ниже 10%, при этом минимальная, например, по выпуску Самарской области серии 35015 (5,8%), с которым регион вышел на рынок в период минимальных ставок Банка России в середине 2020 года. При доминировании выпусков с фиксированной ставкой в последние два года стали появляться облигации с плавающим купоном. В 2024 году Якутия и Новосибирская область впервые выпустили облигации с плавающим купоном (с базой к ставке ЦБ), в 2025-м таких выпусков было уже шесть. Всего на выпуски с плавающим купоном пришлось более 50% размещенного объема облигаций в 2024–2025 годах. Наиболее привлекательную премию к ключевой ставке предлагала Амурская область (+ 5 п. п. к ставке ЦБ, при первом купоне в 26%).

Для выпуска биржевых облигаций регионам необходим кредитный рейтинг, уровень которого не должен быть ниже ВВВ-, и это тоже одно из лимитирующих условий федерального центра. Если рассматривать кредитные рейтинги агентства «Эксперт РА», то можно сделать вывод, что кредитное качество большинства эмитентов находится на относительно высоком уровне, в частности, больше всего эмитентов² с рейтингом ruA+.³

Платформа «Финуслуги» также отбирает эмитентов «народных» облигаций на своей площадке с учетом надежности, т. е. с наличием кредитного рейтинга. В отличие от классических, «народные» облигации предлагаются для покупки только населению с использованием финансовых маркетплейсов, что упрощает процедуру приобретения бондов для части населения (не требуется быть квалифицированным инвестором или открывать брокерский счет). Если классические бонды являются преимущественно инструментом финансирования регионального дефицита и реструктурирования долга (диверсификации его структуры и увеличения срочности погашения), то «народные» облигации могут рассматриваться как инструмент реализации локальных проектов (чаще всего регионы выпускают такие облигации именно с этой целью), развития финансовой и инвестиционной культуры, а также косвенного вовлечения граждан в бюджетный процесс.⁴

За 2025 год в наборе «Финуслуг» появились облигации Чукотки, Амурской, Ульяновской областей и Якутска, всего история размещения на этой площадке насчитывает 13 выпусков, из них пять приходилось на Калининградскую область (выпуски 2021–2023 годов).⁵ Ранее регионы выпускали такие облигации также через банки-агенты, в т. ч. одним из первых регионов с активной историей выпуска является Томская область. При этом объемы «народных» облигаций в среднем ниже более привычных выпусков классических бондов в несколько миллиардов (2 млрд рублей по «народным» облигациям разместила только Москва). Как итог вклад «народных» облигаций в долговую нагрузку регионов невысокий, пока это скорее имиджевый инструмент.

От замещения рыночного долга к инфраструктурному меню

Бюджетные кредиты всегда были и остаются одним из ключевых рычагов воздействия федерального центра на долговую политику регионов. Так, федеральный центр провел реструктуризацию (перенос погашения на более поздние сроки) бюджетных кредитов, погашение которых приходилось на 2022 год, замещение рыночного долга бюджетными кредитами, которые должны были оплатить в 2022-м, предоставление казначейских кредитов в размере 10% ННД.

Но, тем не менее, до начала 2024 года бюджетный долг регионов продолжал расти. Это было связано с этапом бюджетных кредитов на инфраструктурные цели, который сейчас получил обобщающее название «инфраструктурное меню». Первыми появились инфраструктурные бюджетные кредиты (ИБК) – их общий объем за 2021–2024 годы составил 679 млрд рублей (всего закладывалось до 1 трлн рублей за 2021–2025 годы). В 2023-м выдавались специальные казначейские кредиты (СКК) под льготные 3% годовых для финансирования инфраструктурных проектов в регионах – их объем составил 190 млрд рублей. Также в 2023 году казначейство было наделено правом предоставлять субъектам РФ бюджетные кредиты на пополнение остатка средств на едином счете бюджета в общем объеме до 180 млрд рублей «в целях опережающего финансового обеспечения расходных обязательств субъектов РФ» на срок до конца апреля 2024-го (кредиты опережающего финансирования строительства, реконструкции, капитального и текущего ремонта). В этой связи к 01.01.2024 года объем бюджетного долга достиг 2,5 трлн рублей (рост в 1,8 раза за два года).

Далее рост бюджетного долга остановился, несмотря на запуск с 2025-го нового инструмента – казначейских инфраструктурных кредитов (КИК) на реализацию инфраструктурных проектов до 2030-го (1 трлн рублей на 2025–2030 годы, в т. ч. 250 млрд на 2025-й, затем ежегодно по 150 млрд рублей). Тренд сменился на медленное снижение за счет реализации масштабной программы списания 2/3 бюджетного долга и непосредственным частичным погашением накопившегося бюджетного долга (включая ИБК, СКК) самими регионами. Ранее действовали механизмы списания долга, но эффект был низкий: например, в 2022 году было списано всего 1,9 млрд рублей за счет поступления налоговых доходов в федеральный бюджет от реализации новых инвестиционных проектов в нескольких регионах.⁶ Новая масштабная программа коснулась бюджетного долга, сложившегося на 1 марта 2024 года; списание части долга происходит при условии целевого использования высвобожденных средств, в т. ч. в 2025-м таким образом было списано более 200 млрд рублей (всего оценка по ожидаемому списанию до 2029-го превышает 1 трлн рублей).

Как итог бюджетный долг в том или ином объеме есть в абсолютно всех субъектах, в т. ч. в 36 регионах долг полностью состоит из бюджетных кредитов, еще в 21 его вклад составляет от 80 до 100% долгового портфеля. От бюджетных кредитов на инфраструктурные цели не отказывались даже наиболее обеспеченные субъекты РФ. Например, бюджетный долг Москвы и Санкт-Петербурга полностью состоит из целевых кредитов такого характера. В списке лидеров по общему объему бюджетных кредитов можно увидеть крупные регионы, например, Московскую, Нижегородскую области и Москву (на каждого из них приходится более 5% общего бюджетного долга регионов).

Учитывая важность бюджетных кредитов для ряда регионов, тем не менее, они сформировали значительную долговую нагрузку, хотя и обслуживание относительно дешевое. Например, для Мордовии и Костромской области долговая нагрузка по бюджетному долгу превысила 50%, еще для 23 регионов нагрузка по бюджетному долгу от 30 до 50% – для таких субъектов программа списания бюджетной задолженности является весьма своевременной.

Прогноз-2026: вырастет ли долг до 4 трлн рублей?

Учитывая ранее намеченные темпы списания бюджетных долгов в совокупности с их плановым частичным погашением, объем бюджетного долга по итогам 2026 года сократится, несмотря на ожидаемые транши КИК в общем объеме в 150 млрд рублей. Объем бюджетного долга, скорее всего, опустится ниже 2,3 трлн рублей, если со стороны федерации не будет оказана какая-либо дополнительная поддержка на фоне роста интереса регионов к коммерческому долгу на финансирование дефицита. Некоторые регионы определенно находятся в зоне риска (например, Архангельская область и в меньшей степени Мурманская).

Большинство регионов консервативно подходит к планированию своего дефицита, при этом по итогам года результаты обычно более позитивные. Если верить утвержденным параметрам на 2026-й (по состоянию на 01.04.2026), на этот год регионы запланировали общий дефицит бюджета около 1,8 трлн рублей, причем его финансирование за счет изменения остатков на счетах ожидается лишь на четверть. Чистый прирост по объему гособлигаций должен составить 0,57 трлн рублей (размещение закладывает 21 регион), по банковским кредитам – 0,59 трлн рублей (прирост по банковскому долгу в 51 субъекте). Таким образом, рыночные обязательства должны увеличиться более чем на 1 трлн рублей – цифры внушительные, но с большой вероятностью прирост рыночного долга будет на порядок меньше. С одной стороны, вероятно, что вслед за замедлением ННД регионы начнут оптимизировать расходы, прежде всего, капитального характера на национальную экономику, что более-менее позволит сдержать рост долга.

С другой стороны, наметившаяся тенденция снижения ключевой ставки к концу года может открыть дополнительные возможности на рынке долга, поэтому можно ожидать выхода регионов на рынок облигаций в количестве и объеме не меньшем, чем по итогам 2025-го, к тому же полное погашение в 2026-м будет осуществлено по более чем 20 выпускам (при погашении более 30 выпусков в 2025-м), что потребует рефинансирования долга. Интерес к банковским кредитам также не ослабнет, а в целом по долговой нагрузке по рыночному долгу большинство регионов еще далеки от 25%, поэтому глобально возможности заимствовать сохраняются. Таким образом, по итогам 2026 года можно ожидать прироста долга до 3,6 трлн рублей в базовом варианте и не более чем 4,0 трлн рублей в консервативном. Доля коммерческого долга может составить порядка 40%, а долговая нагрузка (с учетом закладываемых ожиданий регионов по ННД) составит не более 20%. Минфин России, вероятно, может предлагать новые инструменты, сглаживающие проблемы региональных долгов, что повлияет на результаты к концу года. В частности, уже анонсирован запуск казначейской кредитной линии на покрытие кассового разрыва в течение месяца (позволит реже привлекать короткие банковские кредиты) и улучшение условий списания бюджетного долга.