«Эксперт РА» понизил кредитный рейтинг АО «Полиметалл» до уровня ruAA-, изменил прогноз на развивающийся и снял статус «под наблюдением»

Москва, 5 марта 2024 г.

Резюме

Рейтинговое агентство «Эксперт РА» понизило рейтинг кредитоспособности нефинансовой компании АО «Полиметалл» до уровня ruAA-, изменило прогноз на развивающийся и сняло статус «под наблюдением». Ранее у компании действовал рейтинг на уровне ruAA со стабильным прогнозом.

Понижение кредитного рейтинга АО «Полиметалл» (далее – Компания, «Полиметалл», АО «Полиметалл») обусловлено его пересмотром на основании данных консолидированной МСФО отчётности АО «Полиметалл» и его дочерних структур вместо групповой отчётности Polymetal International PLC (далее – Группа, Polymetal), которая использовалась ранее и включала также результаты казахстанских активов. Оценка кредитного рейтинга Компании по отчётности Группы стала более невозможна из-за отделения российских дочерних компаний Группы в отдельную бизнес-единицу после включения АО «Полиметалл» и его дочерних структур в SDN лист, а также решения Polymetal о реализации российских активов до конца марта 2024 года. В результате этого, пересмотр рейтинга Компании был проведен на основании данных АО «Полиметалл» и всего российского периметра без учёта влияния  зарубежных активов Группы на показатели блока бизнес и финансовых рисков по методологии агентства. Агентство сняло статус «под наблюдением» на основании наличия достаточной и исчерпывающей информации по финансовому состоянию Компании после получения консолидированной финансовой отчетности. Установление развивающегося прогноза продиктовано повышенной неопределённостью в отношении дальнейшей финансовой политики и корпоративного управления Компании после сделки по смене собственника, которую планируется завершить до конца марта 2024 года. Агентство также будет мониторить фактические итоги продажи акций «Полиметалл» и в своих ожиданиях исходит из базового сценария реализации актива, описанного в публичных документах Компании и Группы. В соответствии с ним, выкуп «Полиметалла» новым собственником не предполагает значимого оттока денежных средств Компанией (он составит около 390 млн долл.), а также материального привлечения нового объема долга собственником и, соответственно, новых выданных поручительств со стороны Компании.

Рейтинг кредитоспособности «Полиметалл» обусловлен умеренно сильной оценкой риск-профиля отрасли, умеренно высокими рыночными и конкурентными позициями, низкой долговой нагрузкой, высокой оценкой ликвидности и рентабельности. Блок корпоративных рисков оценивается на умеренно высоком уровне.

АО «Полиметалл» является одним из ведущих производителей золота и серебра в России, чей Портфель включает 9 действующих предприятий по добыче золота и серебра, комбинат автоклавного окисления, а также ряд проектов геологоразведки.

Рейтинг кредитоспособности компании присваивался по консолидированной отчетности МСФО АО «Полиметалл».

Обоснование рейтинга

Умеренно сильный риск-профиля отрасли. Финансовые результаты компании зависят от цены реализации золота, которая на протяжении последних 3 лет находится на высоких уровнях на фоне повышенных макроэкономических рисков. Средняя цена на золото в 2021 - 2023 гг. составляла около 1 800 – 2 000 долл. за унцию. В 2023 году цены на золото демонстрировали положительную динамику в условиях обострения рисков глобальной рецессии, ужесточения денежно-кредитной политики мировыми регуляторами, банковского кризиса и продолжения наращивания центральными банками инвестиций в драгоценный металл. В таких условиях мировой спрос на золото с учетом внебиржевых потоков в 2023 г. стал самым высоким за всю историю и, по данным World Gold Council, составил 4 899 т. Контрциклический характер золота как защитного актива способствует положительной оценке устойчивости золотодобывающих компаний к внешним шокам.   Отрасль является капиталоемкой, что обусловливает оценку барьеров для входа в отрасль на умеренно высоком уровне.

Умеренно сильные рыночные и конкурентные позиции. «Полиметалл» является второй крупнейшей золотодобывающей компанией в России, обладая богатой минерально-сырьевой базой, при этом по объемам производства Компания чуть более чем вдвое отстаёт от лидера рынка – компании ПАО «Полюс» (ruAAA, стаб.). По классификации JORC объем рудных запасов по состоянию на 01 января 2023 г. оценивается в 16 млн унций золотого эквивалента, что в терминах объемов продаж за 2023 г. является достаточным для обеспечения стабильной работы компании на протяжении около 13 лет. Агентство отмечает качественное улучшение позиционирования Компании на отраслевой кривой издержек за прошедший 2023 год – после стремительного роста показателя общих совокупных издержек (далее – AISC) в 2022 году до 1 387 долл./унцию золотого эквивалента, по итогу 2023 года значение показателя имеет устойчивую тенденцию к снижению на фоне существенного увеличения натуральных объемов продаж, высвобождения избыточных запасов и резкой девальвации курса рубля. Существенный рост AISC на уровне 15-20% в 2022 году был характерен для всех мировых игроков отрасли. Однако среди российских лидеров показатель вырос сильнее в том числе за счет эффекта беспрецедентного укрепления рубля в 2022 году, которое негативно сказалось на уровне затрат в долларовом выражении. Агентство оценивает риск роста удельных затрат как контролируемый и не видит предпосылок для волатильности показателя в будущем благодаря действию про-девальвационных факторов на курс рубля в течение 2023-2024 гг. Агентство также принимает во внимание запуск проекта АГМК-2 в 2024 году, который позволит существенно нарастить мощности по собственной переработке концентратов упорных руд и достичь экономии до 100-150 долл. за унцию золотого эквивалента для активов с упорными рудами. 

Низкие риски концентрации бизнеса. Концентрация бизнеса оценивается позитивно агентством в силу реализации золота на высоколиквидном рынке. Зависимость от труднозаменимых поставщиков и подрядчиков отсутствует. В структуре добычи драгоценного металла по результатам 1П 2023 года крупнейшим активом по объему выручки стали месторождения Дукатского хаба с долей около 25%. Высокая диверсификация производственных активов, по мнению агентства, частично компенсирует.

Комфортная долговая нагрузка при сильной оценке процентного покрытия. Отношение долга на 30.06.2023 (далее – отчетная дата), скорректированного на денежные средства и их эквиваленты, к EBITDA за 30.06.2022 – 30.06.2023 (далее – отчётный период) составило 3.5х, что в соответствии с бенчмарками агентства оказывает негативное влияние на уровень кредитного рейтинга Компании. Нахождение метрики на повышенном уровне обусловлено неравномерным распределением долга Группы Polymetal после обострения санкционного давления в отношении российских компаний в 2022-2023 гг и заниженным по отношению к нормальному уровнем EBITDA за отчетный период. Если ранее, до обострения санкций и разделения периметров, метрика EBITDA по всей Группе распределялась между Россией и Казахстаном примерно в пропорции 60% на 40% соответственно, то после разделения периметров кредитный портфель между ними стал распределяться в иных пропорциях: примерно 80% долга Группы легли на РФ (АО «Полиметалл» и его дочерние компании), 20% на Казахстан. Такое распределение кредитного портфеля было продиктовано трудностями в исполнении кредитных обязательств Группы перед российскими банками в связи с их санкционным статусом. В результате этого, к отчётной дате Компания располагала непропорционально высоким объёмом долгового портфеля относительно уровня EBITDA. Тем не менее, агентство ожидает снижения метрики чистый долг к EBITDA в прогнозных периодах на фоне высвобождения денежных средств во втором полугодии 2023 года, после отчётной даты, от реализации аномально высокого накопленного объема оборотного капитала и хороших результатов продаж. По предварительным данным отчетности МСФО за 2023 год, около 65% показателя EBITDA за год было сформировано во 2-ом полугодии 2023 года, прирост показателя за год составил около 102%. При оценке долговой нагрузки Агентство также учитывало влияние планируемой сделки по реализации 100% акций «Полиметалл» в пользу г-на Янчукова – владельца Группы «Мангазея». Исходя из базовых условий сделки, анонсированными Компанией и Группой в публичных материалах, чистый отток денежных средств из Компании составит около 390 млн долл. С учётом принятых допущений, Агентство ожидает, что отношение скорректированного долга к EBITDA Компании сократится до диапазона 2.0-2.4х и ниже в перспективе ближайших 2 лет от отчётной даты. Высокая доля долга в твёрдых валютах обусловила сильный показатель процентной нагрузки – по расчётам агентства, соотношение EBITDA к процентным расходам за отчётный период составило около 5.7х, что оценивается агентством положительно.

Высокая рентабельность. По итогу отчётного периода рентабельность по EBITDA Компании составляла около 29%, что ниже уровней 2020-2021 гг., когда значение показателя находилось в диапазоне 38-45%. Снижение рентабельности обусловлено сниженными объемами продаж и накоплением запасов металла в отчётном периоде в условиях переориентации цепочек сбыта после включения АО «Полиметалл» и его дочерних структур в SDN лист, а также повышенным уровнем удельных затрат. Как ожидает Агентство, положительное влияние на показатель рентабельности в будущем окажут благоприятные макроэкономические и ценовые условия в отрасли, запуск проекта АГМК-2 в 2024 году, который поспособствует сокращению удельных затрат при переработке концентратов, а также увеличит долю готовой продукции с большей добавленной стоимостью в структуре реализации. Агентство не ожидает сокращения метрики ниже бенчмарков агентства для максимальной оценки рентабельности по отрасли в 30%.   

Комфортная ликвидность. Агентство оценивает прогнозную ликвидность Компании на умеренно высоком уровне. По расчетам Агентства, на горизонте 12 месяцев от отчетной даты капитальные затраты на поддержание и развитие бизнеса, расходы на уплату процентов и погашение долга, и выплату дивидендов могут обслуживаться за счет свободного денежного потока с учётом остатка денежных средств на отчетную дату и невыбранных кредитных линий. Качественная оценка ликвидности оценивается положительно благодаря диверсифицированному портфелю кредиторов, отсутствию пиковых выплат по долгу. Основным фактором неопределённости вокруг показателя служит слабая предсказуемость дивидендной и финансовой политики Компании после смены собственника АО «Полиметалл», которая ожидается до конца марта 2024 года. Агентство допускает переоценку фактора в будущем в случае внедрения новым собственником агрессивной практики размещения свободных денежных средств и/или дивидендных выплат Компании.

Блок корпоративных рисков оказывает умеренно позитивное влияние на уровень рейтинга ввиду прозрачной структуры собственности, высокого уровня стратегического обеспечения и умеренно высокой оценки качества риск-менеджмента. Оценка информационной транспарентности Компании ограничивается отсутствием МСФО отчётности в открытом доступе. Функционирование Совета директоров Компании оценивается положительно, однако в его составе отсутствуют независимые представители. Агентство отмечает, что ряд факторов блока корпоративных рисков могут измениться в будущем по мере смены собственника и корпоративного управления. 

Оценка внешнего влияния

Факторы внешнего влияния отсутствуют.

Прогноз по рейтингу

По рейтингу установлен развивающийся прогноз, что предполагает высокую вероятность сохранения кредитного рейтинга на текущем уровне на горизонте 12 месяцев.

Контакты для СМИ: pr@raexpert.ru, тел.: +7 (495) 225-34-44.

Регуляторное раскрытие